央企信托-135号新沂项目集合资金信托计划 新沂重大项目

　　一些“举止”沉默的公司，常会在不知不觉中成就细分寡头的地位。

　　在光伏行业，中来股份便是一家这样的公司。

　　2008年，42岁的林建伟在全球金融危机中创办了这家公司。其后的岁月里，中来持续成长，即使在光伏产业“最黑暗”的2012年，其收入和净利润仍实现了70%以上的增长。如今，近10年过去，中来股份的背板产品在全球的市场占有率超过33%，成为名副其实的背板之王。

　　然而，这并非这家企业的全部故事。今年刚过“知天命”的林建伟还有更多的事情要去做，还有新的野心要去实现。虽然他不明说，但他用行动预示了这家企业未来的雄心和走向。

　　早在2012年，林建伟曾一次次问自己：除了背板，我们还能做些什么？

　　2016年，中来股份开始投资建设2.1GW全球最大的N型单晶双面电池基地。答案由此揭晓；中来由此切入光伏最核心的电池环节，并聚焦于N型电池技术。此外，中来股份对光伏电站也陆续投入重兵，向下游延伸。至此，这家企业的野心和未来轮廓已经若隐若现。

　　本篇，黑鹰光伏团队研究了近年中来股份的部分经营数据和重要的市场动作，并从技术、融资策略、战略变化等维度来分析这家企业，希望对黑鹰的读者有所裨益。

　　立家之本：

　　技术带给你的成就感，难以形容！

　　中来股份自主研发的涂覆型背膜产品成本约为国外进口TPT复膜型背膜的50%，市场销售价格不到其三分之二，具有较强的综合竞争力和进口替代效应。林建伟曾说：“技术带给你的成就感，难以形容！”

　　中来股份，2008年生于江苏常熟，于2014年8月登陆创业板，上市之初公司的主营业务为太阳能电池背膜的研发、生产与销售，主要产品为涂覆型太阳能电池背膜，是国内首家同时通过德国TUV Rheinland、美国UL、和日本JET太阳能电池背膜认证的企业。

　　太阳能电池背膜是一种位于太阳能电池组件背面的光伏封装材料，在户外环境下抵抗光湿热等环境对EVA胶膜、电池片等材料的侵蚀，起到耐候绝缘保护的作用。直到2012年，背膜还是太阳能电池组件产业链上唯一尚未实现大规模国产化的光伏配套材料。

　　当时，太阳能电池背膜传统的生产工艺成为复膜型背膜。由于复膜型背膜所需的主要原材料氟膜被国外少数氟化工企业所垄断，如2010年美国杜邦公司占据了全球太阳能电池背膜生产用氟膜市场的40%；此外，复膜型背膜所需的高品质胶粘剂生产技术也被欧美日等国的少数企业掌控，中国光伏企业缺乏制膜核心技术，且生产成本较高。

　　这也引起了国家有关部门的重视，2012年2月24日，工信部颁布的《太阳能光伏产业“十二五”发展规划》，明确提出要实现太阳能背膜等关键配套辅料本土化率达到80%。

　　中来股份实际控制人林建伟，1966年生人，早年在浙江力宝长期从事云石胶、氟丙树脂等高分子材料的研发，积累了丰富的经验，在其领航下中来股份有了破局的底气和实力。中来股份通过自主研发，采用有机无机纳米杂化技术、分子设计互联贯穿技术，成功研制出以四氟型树脂为主题的FEVE氟碳涂料，再通过多种级数加工后，最终开发出了涂覆型背膜产品（公司是业内最先实现涂覆型太阳能电池背膜产业化生产的企业之一）。

　　高性能、低成本是所有光伏企业追求的目标。较复膜型背膜，中来股份生产的背膜产品无需使用氟膜、胶粘剂，这也就躲避了欧美日等企业的围剿，且中来股份生产的涂覆型背膜产品成本约为国外进口TPT复膜型背膜的50%，市场销售价格不到其三分之二，具有较强的综合竞争力和进口替代效应。“对于国内背膜行业，在氟膜、胶粘剂主要依赖进口切短期内难以取得有效突破的情况下，发展涂覆型背膜是实现背膜国产化的必由之路。”中来股份如是说。

　　2011年以来，光伏行业供需失衡，下游组件生产企业竞争加剧，盈利大幅下滑，迫使其加强原材料采购成本的控制和精细化管理，彼时，高品质、低成本的涂覆型背膜已成为组件生产企业降低成本的重要选择。

　　即便2011年、2012年收欧美双反调查等不利因素影响，下游光伏组件企业甚至“出现部分企业停产或半停产的局面”下，中来股份2012年收入、净利润仍实现了70%以上的增长。

　　2013年中来股份背膜年产能为950万平方米，仅能满足1.36GW组件对背膜的需求，还不到一家大型组件企业一年的出货量。上市初，中来股份募投项目“年产2800万平方米涂覆型太阳能电池背膜扩建项目”，项目建成后，公司背膜产能合计达到3750万平方米/年，约为5.36GW组件对背膜的需求。

　　当时中来股份堪称豪华的客户阵容消化掉上述新增产能毫无难度。2013年中来股份与韩华新能源、晶科能源、中利腾晖、阿特斯、无锡尚德、中电电气、浙江正泰等国内光伏企业建立了稳定的供货关系。2015年3月，中来股份还收购了意大利Filmcutter的光伏背板资产，迈出了全球化战略布局的第一步。

　　2016年中来股份背膜销售收入达13亿元，是5年前（2011年）的9.37倍。如今中来股份已经成为全球最大的太阳能电池背膜供应商，市场占有率位居全球第一。

　　中来股份董事长林建伟在2016年5月曾对《unima新材网》直言，“我非常反对垂直整合一体化，所谓的垂直整合就是上下通吃。没有企业能做到，在所有产业链上都具有领先性，企业们都只能聚焦在某个模块或环节。因此我认为企业应专注在某一、两个环节，将它们做强做大，从而形成自己的生态圈。因此做精做好，谋求与行业共存发展，这是中来企业发展的经营理念。”

　　林建伟还称：我认为，千万不要和自己的客户竞争，而是应该成就我们的客户，提升客户的价值。通过与客户分享研发的技术成果，去增强与客户间的粘性；反之，与客户竞争，终将失去客户。

　　可是，黑鹰光伏复盘分析近几年中来股份产业布局发现，中来股份战略早有“变脸”迹象，谦逊的林建伟为中来股份悄然安装了一颗“巨人的心脏”，其野心远不止“背膜领域的全球第一”。

　　战略“变脸”：

　　210亿进击高效电池

　　目前中来股份在建、拟建高效电池规模高达12.1GW，累计投资金额达210多亿元，其“早日成为全球最大的单晶电池供货商”的野心昭然若揭。

　　我们发现，早在2015年，中来股份就曾表示，公司重点加快N型单晶双面电池的研发及产业化验证。

　　2016年2月，中来股份开始正式进军高效单晶电池领域，第一次就是大手笔。当天其公告称，拟募集总额不超过13.67亿元资金，全部用于“年产2.1GW N型单晶双面太阳能电池项目”，该项目建设14条N型单晶双面太阳能电池生产线。项目总投资16.58亿元，建设期1.5年。

　　据公开报道，随着（上述）项目的全面投产，公司年产值将突破50亿元，年创利税9亿元，为姜堰及周边地区创造近千个就业岗位。

　　当下，单晶电池主要分为P型和N型，目前市场上的单晶电池以P型单晶电池为主，量产效率为19.5%左右，经过PRET、PERC等技术，其效率可提升至21%左右。据国家太阳能光伏产品质量监督检验中心出具的《检验报告》，中来股份N型单晶双面太阳能电池的正面转换效率达20.46%，背面转换效率达17.93%，产线优化量产后，电池片转换效率正面达21.5%，背面达19%，处于国内领先水平。从数据来看，后者更胜一筹。

　　中来股份技术总监孙玉海曾对《第一财经日报》举例说，同样尺寸的组件，我们的N型单晶双面电池组件可做到300瓦-305瓦的功率，正面转换效率为21%，背面转换效率超过19%。考虑到电池板的反面可贡献20-30%的发电量，因而双面电池的功率甚至可以超过365瓦的当量，折合为单面电池转换效率的话，为25.3%。而一般P型电池的功率在275瓦-280瓦左右，正常转换效率为19.5%。

　　2016年9月12日，中来股份公告称，“年产2.1GW N型单晶双面太阳能电池项目”共建14条生产线，其中2条生产线已初步建成进入试车阶段。截止2017年6月末，一期五条生产线已建成投产，其余产线正处于稳步建设中，项目整体工程进度为53.62%，项目一旦建成投产后，公司将成为全球最大的N型单晶双面电池规模化生产企业。

　　随着该项目的推进中来股份收入也是“水涨船高”，2017年上半年中来股份电池销售收入为4.11亿元，是2016年全年电池销售额的5.62倍，占营业收入的比重由2016年的5.27%上升至26.14%。

　　2017年4月12日，中来股份向业界再抛重磅“炸弹”。中来股份公告称与衢州绿色产业集聚区管理委员会签署了《投资协议书》，公司拟在浙江衢州投资光伏产业园项目，建设年产10GW N型单晶IBC与双面太阳能电池生产基地，其中一期建设为3GW N型单晶IBC双面太阳能电池项目（截至2017年6月末，该项目正处于环评公示中）。

　　据介绍，“年产10GW N型单晶IBC与双面太阳能电池”项目计划总投资200亿元。据中来股份披露：公司M2尺寸的N型PERT电池转换效率达21.3%，IBC电池转换效率达23.04%，这组数据让人眼前一亮。

　　中来股份表示，此次合作将进一步加快公司在高效电池领域的战略布局，有利于公司电池产能的扩张，为公司实现N型单晶电池技术的高效化、产能的规模化、市场的全球化奠定了基础。

　　这个项目全部建成后，可实现年产值300亿元，年利税约30亿元，一期项目3GW，将在2017年底前开工建设，投资约60亿元，一期项目计划开工后18个月内建设完成。

　　随着上述两大战略项目的推进，中来股份“早日成为全球最大的单晶电池供货商”之野心很有可能成为事实，跻身“百亿”俱乐部似乎也指日可待。

　　而中来股份向下游进击的步伐还在继续。我们发现，其还开发了N型单晶双面组件，中来股份通过FFC透明背膜与双面电池产品新型组合，其称“所制造出的组件比双玻组件更轻量化、机械载荷更高、更易于安装”，公司并成为第一家TUV莱茵颁发N型单晶双面透明组件认证证书的光伏企业。

　　2017年上半年，中来股份深度参与建设的全球首个联合国熊猫光伏电站项目正式并网发电，公司将30MW N型单晶双面组件用于熊猫电站一期50MW的建设。中来股份表示，2017年上半年子公司的电池和组件订单业务量稳步上升。

　　我们想提醒读者的是，上述中来股份重大项目周期较长，如今更多的光伏企业纷纷加码新技术研究，而新的技术线路可能带来更高效更低成本的电池产品，这是中来股份进击巨头之路上最大隐忧之一，中来股份不可不防，切忌不可固步自封。

　　据黑鹰光伏统计，近三年，中来股份累计投入研发费用8080万元，占营业收入比重为3.11%，2017年上半年中来股份研发投入金额、投入比都只是位列黑鹰光伏此前推出的49家光伏企业榜单第30位。无论是研发投入金额还是投入比，中来股份都并不出众。

　　融资技战术：多箭齐发

　　现在中来股份有两大难题需要解决：一是如何控制调整负债规模及结构，防范现金流危机；二是，如何获得巨额低成本资金支持，保障公司扩张战略能稳步推进。

　　快速发展的中来股份如今有两大难题需要解决：一是如何控制调整负债规模及结构，防范现金流危机；二是，如何获得巨额低成本资金支持，保障公司扩张战略能稳步推进。

　　财报显示：2016年中来股份资产负债率由2015年的44.74%飙升至71.25%；截至2017年6月末，中来股份资产负债率达72.65%，这在黑鹰光伏此前推出的48家光伏企业负债率榜单中高居第六名。

　　截至2017年6月末，中来股份账面货币资金仅有4.66亿元，短期借款达5.46亿元，其有一定的偿贷压力。

　　事实上，为解此局，中来股份有三大布局：

　　一是产业基金。在4月12日，中来股份与中建投资本、衢州绿色产业集聚区管理委员会共同签署了《新能源产业基金合作框架协议》，该产业基金的认缴规模为54亿元，其中，中来股份认缴5亿元，衢州市地方政府出资13亿元，中建投资本负责募集资金5亿元。投资标的正是“中来衢州3GW N型单晶IBC双面太阳能电池项目。

　　还有上述提到的2015年3月26日，中来股份拟与控股子公司锦聚投资共同设立规模为3亿元的产业投资基金。

　　二是融资租赁。9月30日，中来股份又公告称，控股孙公司安徽中来拟与苏州金融租赁股份有限公司（下称“苏州金租”）开展融资租赁业务，安徽中来以其拥有的光伏电站（账面原值约为1.56亿元）以售后回租的方式向苏州金租融资不超过9000万元，期限不超过5年。

　　租赁期内，安徽中来以回租的方式继续拥有电站，同时按照约定向苏州金租支付租金和费用。合同期满后，安徽中来以1万元的价格将租赁物从苏州金租回购。“通过融资租赁业务，有利于盘活固定资产，拓宽公司融资渠道，缓解流动资金压力，优化融资结构，为公司发展提供资金支持。”

　　三是非公开发行。中来股份“年产2.1GW N型单晶双面太阳能电池项目”资金来源主要寄托于此前公布的非公开发行方案。不过，需要注意的是，中来股份拟募集十几亿元的非公开发行方案2016年8月29日就已获得证监会审核通过，但目前仍未收到正式核准文件，这多少对“年产2.1GW N型单晶双面太阳能电池项目”进展有所影响。其中玄机，我们还不得而知。

　　上述，三大融资战略若是都能成功实行，将在一定程度上缓解中来股份的资金压力，当然，中来股份还可以通过发行公司债券，募集低成本资金。若是中来股份能解决资金难题，保障上述所有项目如期完工的话，中来股份或许将“一飞冲天”成就帝国之势。

　　单晶进击谋略：合纵连横

　　近两年来，中来股份通过“合纵连横”等进击之道，在技术、客户等方面多有斩获，其掌舵人林建伟“谋势”功力颇深。

　　古人曰：“善弈者谋势，不善弈者谋子。”近两年来，中来股份通过“合纵连横”等进击之道，在技术、客户等方面多有斩获，其掌舵人林建伟“谋势”功力颇深。

　　2015年11月12日，中来股份就与英利中国、易津投资（专注于新能源投资的投资机构）共同签署了《合作协议》，拟在资本、业务、技术等方面进行紧密合作，共同搭建高效电池的技术和产品服务平台。

　　同时，三方还与博玺电气原股东签署了《增资及股权转让协议》，其中来股份、英利中国和易津投资分别投资6440万元、2300万元和2260万元，收购博玺电气后，三方以此作为进行商业合作及资本运作的平台。合作模式为，三方共同搭建高效电池的技术输出服务平台，使用先进的离子注入技术工艺对英利中国现有单晶太阳能电池产线进行技术改造和升级，以此满足市场对高效组件的需求。

　　时隔半年，2016年5月23日，中来股份又与隆基股份及其子公司乐叶光伏签订了战略合作协议，各方围绕太阳能光伏产业，在单晶硅片、单晶电池、单晶组件、背板等领域进行战略互补合作。双方战略合作协议有效期为3年，

　　主要内容为：

　　一、隆基承诺将给予中来股份单晶硅片优惠价格；基于隆基价格承诺，中来股份2016年-2018年将优先向隆基采购所需大部分单晶硅片；

　　二、乐叶光伏承诺2016-2018年采购中来股份生产的50%以上的单晶电池片用于组件生产，具体单晶电池片的采购数量及价格根据市场情况确定；

　　三、乐叶光伏配合中来股份进行BOM认证，在价格相同的情况下，优先采购中来股份背板；

　　四、中来股份可以采购乐叶光伏制造的组件或者委托乐叶光伏进行组件加工制造（使用乐叶光伏的认证），采购价格或代加工费用根据市场价格确定；

　　五、N型单晶硅片厚度按照目前约定标准执行，随着技术提升硅片厚度可能会进一步降低，如硅片厚度降低采购价格相应降低；

　　六、中来股份、隆基及乐叶光伏共同推广高效、高可靠产品，在高效单晶+可靠背板材料领域强化市场合作。

　　中来股份表示，公司与隆基及其子公司的战略合作，有利于保障公司单晶硅片的供给，同时促进了公司单晶电池以及背板的销售。

　　2016年12月21日，中来股份还与卡姆丹克签订了战略合作协议，合作内容为：

　　一、双方在超级单晶N型光伏硅片的采购/供应、技术交流方面，将优先选择对方为合作伙伴；

　　二、卡姆丹克将成立专门的技术、质量和客户服务小组为中来股份提供最优先的全面服务，确保中来股份的任何关于采购数量、交货周期、技术要求等都能得到最高优先级的响应和解决；

　　三、中来股份将对于卡姆丹克的设备改造及原材料采购所需的现金给予预付款支持，卡姆丹克以优惠的价格向中来股份提供高效N型硅片产品，且在市场供应不足时，应优先向对方供应；

　　四、双方共同大力推动超级单晶N型产品在应用端的大规模应用等等。

　　2017年，中来股份还拿到多个重量级订单，为单晶电池战略蓄力。4月，中来股份与中军新能源签署了《600MWp光伏并网电站项目光伏组件设备采购合同》，合同金额为20.28亿元。中来股份根据生产技术和项目的实际情况提供315W的N型双面单晶组件或310W的N型双面单晶组件或280W的单晶组件。

　　2017年8月24日，在2017年第十二届亚洲光伏创新技术展览会，中来股份与十一科技签署战略合作协议，双方将共同开发推广高品质光伏树，加快推进我国分布式光伏发电的发展步伐。中来股份将与十一科技共同开发推广光伏树，并提供高效柔性与双面光伏电池系列产品用以配置高品质光伏树，计划在2020年以前实现1GW的运维目标。

　　公开资料显示：光伏树是将光伏发电系统与各种仿生树相结合，形成各种功能组合的多用途发电装置。十一科技研制出了世界先进水平的系列生态仿生光伏树产品，规格从3KW起步，并在孔子故里曲阜安装了我国第一棵生态仿生光伏树。十一科技率先成功设计出了超大型光伏树，一棵即可以实现200KW以上的装机容量，年发电量将达到20-30万度左右，可满足大部分村庄的用电需求，是目前世界上最大容量的光伏树。

　　连环战略：挥军下游光伏电站

　　前十大组件企业中大多数拥有硅片-电池-组件-光伏终端应用全产业链，全产业链隐成大势，有“巨人野心”的林建伟自然不想受制于人，近连年多时间，中来股份在光伏电站领域投入重兵。

　　“不谋万世者，不足谋一时；不谋全局者，不足谋一域。”黑鹰光伏发现，前十大组件企业中大多数拥有硅片-电池-组件-光伏终端应用全产业链。

　　如今单晶巨头隆基耗用数年时间也从单一的单晶硅棒、硅片研发生产和销售，延伸至组件生产和销售、光伏地面电站和分布式电站的投资开发、建设及运营等业务。如今全产业链隐成大势，有“帝国野心”的林建伟自然不想受制于人，近年来，其掌舵下的中来股份在光伏电站领域投入重兵。

　　2015年3月26日，中来股份公告称，拟与控股子公司锦聚投资共同设立产业投资基金，基金目标规模为3亿元，存续期为三年，中来股份作为基金合伙人拟出资1亿元。该产业投资基金专项投资于新能源领域，尤其是太阳能光伏电站领域的项目。

　　中来股份表示，公司具有通过外延式扩展实施战略布局，进而把握未来发展的需要与能力，（设立产业基金）有利于公司及时把握太阳能光伏电站领域的并购机会，该基金作为中来股份产业链整合和产业扩张的平台，将为公司未来外延式扩张储备优质的项目资源，为公司营造新的利润增长点。

　　一个多月后，2015年4月24日，中来股份合伙企业中来锦聚无偿拿到洁太电力100%股权。中来股份看重的是洁太电力“拟未来三年内在内蒙古赤峰市万亩食用菌种植农光互补示范园区投资新建300MW的光伏电站”。中来股份表示，这为公司进入下游光伏电站领域迈出了实质性一部，有利于推动公司战略发展。

　　到了2015年7月，中来股份又出资1亿元在江苏常熟设立全资子公司苏州中来电力有限公司，该公司主要从事新能源电站投资、开发、建设、运营、维修保养、回收；新能源发电、新能源电力销售等业务。2015年，中来股份还成立了合肥中来太阳能科技有限公司，主要从事分布式光伏电站、小型商业电站投资等业务。

　　2015年7月24日，中来股份与通辽市扎鲁特旗人民政府就中来股份拟在通辽市投资农畜牧业光伏互补示范区项目签订框架协议。中来股份计划投资30亿元建设300MW农畜牧业互补光伏电站。项目计划分期实施。不过，最终因“该项目所需土地仍未能落实”，该框架协议最终于2016年11月终止。

　　2016年9月27日，中来股份又公告称，拟使用自有资金5000万元成立孙公司中来电力工程有限公司，主要从事太阳能电站工程总承包等业务。“有利于提升公司在光伏电站EPC领域的竞争力”中来股份如是说。

　　中来股份2017年8月10日又与北控清洁能源签订了战略合作协议，合作期限为三年，合作内容为：

　　一、双方联合开发光伏发电先进应用基地（超级领跑者），并争取在2018年开发成功；

　　二、双方在电站投融资方面开展协作，为电站开发提供资金支持；

　　三、双方共同开发分布式光伏项目，总规模不低于100MW；

　　四、双方共同出资参与“华融·北控清洁能源电力项目投资集合资金信托计划”（预计募集15亿元，第一期为7.92亿元，其中中来股份出资951万元认购信托计划劣后级），该信托资金将用于双方共同开发的分布式电站项目。前述光伏电站在同等条件下优先采购使用中来股份组件。

　　9月20日，中来股份拟以自用资金1.08亿元增资入股锦州信诚阳光电站有限公司，其中首期出资243万元。本次投资完成后，中来股份持有该公司9%股权。增资后，锦州信诚阳光股东结构为锦州华信资产、中天科技、锦州城市建投、锦州阳光能源和中来股份，持股比例分别为34%、33%、15%、9%和9%。

　　资料显示，锦州信诚阳光主营业务为光伏电站开发、建设、运营、维护及管理服务等。“通过融合各方优势资源、共同开发电站业务，同时，电站业务的发展也将于公司现有制造业务形成协同效应。”中来股份如是说。

　　至此，中来股份背膜-单晶电池/组件-光伏电站的通道已经打通，多路进击，其“帝国雏形”已现，未来值得期待。

　　不过，一组数据仍需引起读者及企业决策层警惕。据黑鹰光伏此前统计，截至6月末，仅A股39个光伏核心玩家“光伏在建工程”达271个，期末余额达227亿元，这还不包括类似于中来股份“年产10GW N型单晶IBC与双面太阳能电池”这样的拟建项目，若是这些在建、拟建项目近两三年都如期完工，市场能消化的了吗？这会不会再度引发中国光伏行业产能过剩危机？

　　正如有读者在后台给我们的留言“补贴随时退坡，市场没有暴利；钙钛矿染料电池，随时出山，技术线路不止一条竞争。产业壁垒低，多晶硅群狼追赶……新增光伏装机量这么多，电网消纳矛盾突出，明年市场萎缩怎么办？”

　　（黑鹰注：资本市场的历史从根本上来讲就是光伏企业家创造历史的过程。只有通过细节式的历史素描，才可能让时空还原到它应有的错综复杂和莫测之中，让人的智慧光芒和魅力，以及他的自私、愚昧和错误，被日后的人们认真地记录和阅读。黑鹰光伏将持续关注光伏产业及资本市场核心玩家的产业谋局和资本故事，并关注光伏商业文明的持续进程。）（水晶球财经博主：黑鹰光伏）

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