央企JG信托-睿达51号张店国资非标信托计划 淄博瑞达置业

　　一组数据，凸显中国企业对外投资的高涨热情。

　　整个2016 年，中国对外投资规模创下1701亿美元的史上最高纪录。

　　不过，靓丽数据的背后，是房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域的非理性对外投资现象日益严重。

　　这也引起相关部门的密切关注。

　　7 月下旬，发改委政研室主任严鹏程指出，发改委支持国内有能力、有条件的企业，开展真实合规的对外投资活动；支持以企业为主体、以市场为导向、按商业原则和国际惯例对外投资的项目。同时，有关部门将继续关注房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域非理性对外投资倾向，防范对外投资风险，建议有关企业审慎决策。

　　8 月初，财政部印发的《国有企业境外投资财务管理办法》（财资〔2017〕24 号，以下简称《办法》）正式实施。从财务管理角度督促国有企业需要理性规范运作对外投资决策流程。

　　一时间，产业界纷纷担忧，未来一段时间中国企业对外投资审批备案流程是否会被收紧。

　　多位熟悉相关政策的知情人士解读认为，其实相关部门出台上述举措的用意，不是收紧对外投资审批流程，而是引导国内企业科学合理全面地评估对外投资风险，尤其是对当前日益火热的房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域对外投资，企业必须留意其中的投资运作风险。

　　在多位负责对外投资并购业务的投行人士看来，境外酒店、娱乐业、体育俱乐部的投资风险其实相当高。

　　“很多中国企业都是冲着美好的愿景进行溢价收购，但在完成收购后，他们会发现中外文化、市场格局、管理模式等方面的巨大差异，都会导致对外投资收购的失败几率骤增。”多位投行人士作此表示。中国企业需要从此前的盲目乐观情绪中清醒过来，全面反思一下自身对外投资决策过程到底有哪些风险盲点漏洞没有关注到。

　　海外投资热门产业风险剖析

　　在中国资本纷纷涌入体育俱乐部、电影娱乐业、房地产等领域对外投资热潮时，这些产业的潜在风险却有意无意地被忽略……

　　一位运作中国资本投资欧洲足球俱乐部的知情人士透露，越来越多有意出售的欧洲五大联赛足球俱乐部都在拿中国资本“做文章”。

　　他们的策略， 就是想办法多找几家中国资本相互抬价，最终待涨而沽。但令他惊讶的是，不少中国资本明知对方的套路，依然不遗余力地抬价竞争；甚至个别中国资本直接在最高报价基础上再增加10% ～ 20%，只愿尽早达成协议。

　　“这种非理性的投资现象，在过去两年多次出现。”他透露，所幸的是，由于不少中国企业遭遇换汇难题等元素，不少收购未能如期完成，这无形间也让中国资本避免巨额亏损。

中资公司收购意大利AC 米兰足球俱乐部

　　在他看来，中国资本之所以愿意高溢价收购投资欧洲五大联赛足球俱乐部，主要算盘是通过追加投资买入优秀运动员提高俱乐部的成绩（或升级到顶级联赛，或在顶级联赛取得好名次，最好短期能闯入欧冠联赛），进而吸引大量中国球迷关注，由此加大俱乐部在中国的各类商业运作（包括中资企业冠名赞助、球员买卖、商业代言活动等），让投资收益最大化。但是，由于各国足球联赛竞争激烈，仅仅追加投资买入优秀运动员能否获得较高联赛排名，就存在较高的变数，很容易导致中国资本“竹篮打水一场空”。

　　“坦白说，很多中国资本把欧洲足球产业运作想简单了，以为只要投入巨额资金就能换来好成绩与预期的商业回报。但事实上，此前石油资本与美国资本投资欧洲足球俱乐部失败的案例相当多。”这位运作中国资本投资欧洲足球俱乐部的知情人士分析说。举例而言，英超意甲等足球联赛强队如云，中国资本的追加投资，不等于就能获得理想的好成绩，而缺乏优异的联赛成绩，无论是联赛电视转播，还是门票等衍生品收入，以及中国企业赞助额都会大打折扣。

　　何况，欧洲有些国家足球联赛俱乐部还存在不少的财务黑洞，比如意甲足球俱乐部的一大投资风险，就是俱乐部内部债务不够透明，这也是此前有些意甲俱乐部一掷千金就能获得短期好成绩，但很快陷入财务困局的原因之一，若中国资本不了解俱乐部隐藏的债务风险，就很容易陷入无休止的资金压力。

苏宁召开新闻发布会宣布并购意大利国际米兰俱乐部

　　从企业管理与文化融合风险而言，投资欧洲足球俱乐部也是风险暗礁众多。包括英超等足球俱乐部的管理层相对强势，即便中国资本斥高价取得控股权，管理层也未必愿意听从中国资本的意愿参与一些与拓展中国市场相关的商业运作，令中国资本投资回报变相缩水。

　　“可惜的是，不少中国资本似乎对此视而不见。”他强调说。此前他接触过一些有意收购西甲联赛俱乐部的中国资本，在后者看来，投资西甲的风险其实不高，一是西甲足球俱乐部投入要比英超少，符合中国资本花小钱办大事的风格；二是西甲强队相当有限（除了巴萨、皇马、马竞三足鼎立），只要中国资本肯花钱引入多名知名球员，就容易取得第四名成绩，从而进军欧冠联赛吸引更多国人眼球；三是西甲相对开放，很多俱乐部主动提出要拓展中国市场加大商业合作。

　　“据我所知，有些中国资本后来的确参与了西甲足球俱乐部投资或赞助，也追加了大笔投资，但联赛排名似乎并不理想，很多商业运作规划自然无法开展。”这位知情人士还表示。为此他多次劝中国资本在收购欧洲五大联赛足球俱乐部时，必须三思而后行，尤其是资本方必须想到“最坏情况”——当巨额投入没能换来理想成绩与商业回报时，有没有可靠的退出通道最大限度减少投资损失。

　　多位文化产业业内人士坦言，其实娱乐电影领域的对外投资风险，未必比足球俱乐部投资收购低多少。

　　过去数年，随着中国电影票房持续迅速增长，吸引中国资本大量高价投资美国电影特效、影院、娱乐产业公司，希望能将中国传统文化元素与美国电影产业运作模式相结合，由此在中国创造更大的商业收益。

万达文化集团并购美国传奇影业

　　“起初，很多被中国资本收购投资的特效公司的确赚了不少钱，因为中国电影投资方愿意斥巨资做电影特效提高电影观赏性，甚至出现电影票房惨淡，但特效公司赚得盘满钵满的现象。”他们分析说，但随着国内电影票房开始回落，越来越多高投资的电影票房不如预期，很多电影投资方开始收紧在电影特效等领域的投入额，导致不少特效公司收入开始下滑，从而令中国收购方面临不小的投资风险。

　　值得注意的是，近期万达投资的美国最大院线AMC 发布低于市场预期的全球营收预期——预计2017财年净亏损1.25 亿至1.50 亿美元，相当于每股亏损0.97 至1.17 美元，导致股价一天大跌逾26%，一度创下历史新低，某种程度凸显美国电影产业陷入低迷，同时也放大了中国资本在文化产业对外投资领域的风险隐患。

　　至于海外房地产，随着美国房价已经触及2008 年次贷危机以来的最高价格水平，连美国当地房产咨询机构也开始担心美国房价难以持续此前涨幅，其投资风险可想而知。

　　对外投资的规范之路

　　在多位金融业内人士看来，相关部门之所以出台政策措施遏制非理性海外投资现象，一个重要目的就是缓解资本流出压力，同时引导海外投资规范操作提升收益率，从而成为外汇储备持续稳定的新吸金利器。

　　“此前，中国主要依赖贸易顺差与FDI 两大渠道充实外汇储备额度，但随着全球经济增速放缓与贸易缩水，要依靠上述两项增加外汇储备的做法变得渐行渐难。”上述熟悉相关政策的知情人士指出，因此相关部门希望能提高对外投资的收益率，引导更多对外投资收益回流境内，从而助力未来外汇储备额度持续稳定。

　　“由于非理性的对外投资不但无法创造可观的收益率，还白白消耗不小的外汇储备并增加资本流出压力，反而成为中国推进外汇储备持续保值增值的一大障碍。”他分析说。因此遏制对外投资非理性现象，已经变得刻不容缓。

　　笔者多方了解到，当前中国在遏制非理性对外投资现象的管理方面，已经取得良好成绩。整个上半年，中国对外投资额同比下降45.8%，其中房地产和文体娱乐行业的对外投资骤降约八成。

　　“不过，要杜绝非理性的对外投资，相关部门还需要进一步加强管理措施。”多位金融机构负责人对笔者表示，近期，有些企业开始采取迂回策略——比如先让一家国内股权投资基金（PE）对外投资收购房地产、娱乐影视或体育产业公司，等到时机成熟再出面从PE 手里溢价收购海外相关公司，以此绕过相关监管规定。

　　多位银行人士透露，其实这种做法未必行得通，一方面监管措施的加强令很多企业难以兑现此前约定的收购投资协议，令PE 基金在配合操作时必须掂量“*** ”风险；另一方面有些PE 基金可能借助地方对外投资扶持政策，向银行换汇参与海外体育、房地产等产业的对外投资收购，但银行内部则严格按照相关规定，对非理性对外投资资金加大控制力度，PE 可能难以顺利换汇完成对外投资收购。

　　“目前，我们内部已经加强措施，对境内企业对外投资收购过程所存在的多头负债问题强化风险管理。”一家银行信贷风控部人士透露。此前，不少民营企业由于负债率较高，转而通过信托、私募股权基金、互联网理财产品等渠道向投资者高息募资，再将募资通过复杂的账户划转，转化成自有资金参与房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部的高溢价对外投资收购，此举无形间进一步增加企业多头负债、杠杆融资等风险——一旦这类海外投资项目出现经营风险，很可能倒逼民营企业资金链出现断裂，造成各个募资环节出现大量资金挤兑压力，甚至在一定范围内出现金融风险。

　　比如近期乐视陷入财务风波，业界的一个观点就是，乐视此前通过大量的结构性理财产品、资管计划等方式吸收资金参与海外无人汽车、文化娱乐等产业投资，无形间加剧了自身资金链压力；随着海外无人汽车、文化娱乐产业投资无法如期产生回报，导致乐视资金链进一步捉襟见肘，最终引发了这场财务风波。

　　多位银行人士并不否认，由于上述影子银行渠道募资规模与资金兑付状况尚未纳入整体监管，金融监管部门与银行未必能全面及时掌握很多企业的真实负债状况与资金短缺风险。

　　“目前我们能做的，主要是对这类高价投资收购的海外项目不给予内保外贷、海外投资收购项目报备、换汇、银团贷款等金融支持，尽可能引导企业合规理性地开展海外投资购。”这些银行人士直言。但这不意味着金融机构全面收紧企业对外投资收购的金融支持。

　　“其实，政府相关部门对企业对外投资收购的支持力度依然相当强。”多位参与企业对外投资并购的投行人士透露，首先，能为企业的主业做出贡献的海外投资，就会得到政府相关部门支持。比如现阶段中国在大量行业尤其是工业制造业，已到了必须在全球范围内通过并购来获取新技术、新市场的阶段，也必须通过外延式并购提升自身在全球产业链中的价值，提升自己的品牌形象和资源整合能力。其次，相关部门还将持续支持企业参与“一带一路”建设的对外投资，以及国际产能合作项目。毕竟，这些领域的对外投资一方面有助于中国企业更好地参与业务全球化布局，更有助于中国对外经济影响力的全面提升。

　　“概括而言，有利于做大做优做强主业、推动经济转型升级与国家发展战略推进的对外投资收购，相关部门都会予以支持；反之非理性、无序投资，大搞高杠杆收购的对外投资收购，相关部门基于防范潜在金融风险的考量，将会进一步加大从严规范监管力度。”他们指出。

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